QQ
來(lái)自美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)經(jīng)驗(yàn)的啟示
日期：2014-08-31 來(lái)源：中國(guó)房地產(chǎn)報(bào)
-----------------------------------------------------------------------------------------------------------
人口老齡化的加劇使中國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)市場(chǎng)迎來(lái)新機(jī)遇，但因盈利模式不清，這一市場(chǎng)仍處于探索期。作為養(yǎng)老地產(chǎn)發(fā)展的先鋒，美國(guó)在養(yǎng)老地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)方面積累了大量經(jīng)驗(yàn)，它們?cè)谑袌?chǎng)化養(yǎng)老的背景下，走出了一條依靠REITs創(chuàng)新的獨(dú)特賺錢(qián)模式。
REITs的作用
來(lái)自中銀國(guó)際的一份研究?jī)?nèi)容顯示，美國(guó)地產(chǎn)商進(jìn)軍醫(yī)療養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)主要依靠REITs，健康護(hù)理類(lèi)REITs的市值在各類(lèi)型中占比達(dá)10%，行業(yè)集中度較高。
廣泛的行業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，在美國(guó)，養(yǎng)老地產(chǎn)不是一類(lèi)房屋，而是一個(gè)完整的金融生態(tài)系統(tǒng)，由開(kāi)發(fā)商、投資商、運(yùn)營(yíng)商共同構(gòu)建。在養(yǎng)老地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中，三者各自扮演著不同角色。養(yǎng)老地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)商通常由其他類(lèi)型的開(kāi)發(fā)商演化而來(lái)，根據(jù)運(yùn)營(yíng)商或投資商的要求為其定制開(kāi)發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，并按照事先約定的價(jià)格賣(mài)給運(yùn)營(yíng)商或者投資商。部分運(yùn)營(yíng)商也會(huì)自己充當(dāng)開(kāi)發(fā)商或與開(kāi)發(fā)商組建合資公司來(lái)共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。
投資商主要有3類(lèi)，REITs、私募基金和非營(yíng)利性組織。其中，REITs作為上市公司更關(guān)注租金收益的穩(wěn)定性，強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的長(zhǎng)期持有;而私募基金則主要面向機(jī)構(gòu)投資人，更關(guān)注資產(chǎn)升值的收益，強(qiáng)調(diào)物業(yè)資產(chǎn)的低買(mǎi)高賣(mài);至于非營(yíng)利性組織，主要利用捐贈(zèng)資金和政府補(bǔ)貼為低收入群體提供養(yǎng)老社區(qū)。
養(yǎng)老地產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)商類(lèi)似于酒店管理公司，靠品牌優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)盈利，是一個(gè)典型的人力資本密集型行業(yè)，其雇員規(guī)模通常是投資商的百倍。為了充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，運(yùn)營(yíng)商在自己持有少量物業(yè)的同時(shí)，通過(guò)租賃和托管方式擴(kuò)大資產(chǎn)管理規(guī)模，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。
投資收益
廣泛的行業(yè)研究發(fā)現(xiàn)，在美國(guó)，養(yǎng)老地產(chǎn)不是一類(lèi)房屋，而是一個(gè)完整的金融生態(tài)系統(tǒng)，由開(kāi)發(fā)商、投資商、運(yùn)營(yíng)商共同構(gòu)建。在養(yǎng)老地產(chǎn)開(kāi)發(fā)和運(yùn)營(yíng)的過(guò)程中，三者各自扮演著不同角色。養(yǎng)老地產(chǎn)的開(kāi)發(fā)商通常由其他類(lèi)型的開(kāi)發(fā)商演化而來(lái)，根據(jù)運(yùn)營(yíng)商或投資商的要求為其定制開(kāi)發(fā)養(yǎng)老社區(qū)，并按照事先約定的價(jià)格賣(mài)給運(yùn)營(yíng)商或者投資商。部分運(yùn)營(yíng)商也會(huì)自己充當(dāng)開(kāi)發(fā)商或與開(kāi)發(fā)商組建合資公司來(lái)共同開(kāi)發(fā)項(xiàng)目。
投資商主要有3類(lèi)，REITs、私募基金和非營(yíng)利性組織。其中，REITs作為上市公司更關(guān)注租金收益的穩(wěn)定性，強(qiáng)調(diào)資產(chǎn)的長(zhǎng)期持有;而私募基金則主要面向機(jī)構(gòu)投資人，更關(guān)注資產(chǎn)升值的收益，強(qiáng)調(diào)物業(yè)資產(chǎn)的低買(mǎi)高賣(mài);至于非營(yíng)利性組織，主要利用捐贈(zèng)資金和政府補(bǔ)貼為低收入群體提供養(yǎng)老社區(qū)。
養(yǎng)老地產(chǎn)的運(yùn)營(yíng)商類(lèi)似于酒店管理公司，靠品牌優(yōu)勢(shì)和規(guī)模效應(yīng)盈利，是一個(gè)典型的人力資本密集型行業(yè)，其雇員規(guī)模通常是投資商的百倍。為了充分發(fā)揮規(guī)模效應(yīng)，運(yùn)營(yíng)商在自己持有少量物業(yè)的同時(shí)，通過(guò)租賃和托管方式擴(kuò)大資產(chǎn)管理規(guī)模，實(shí)現(xiàn)輕資產(chǎn)運(yùn)營(yíng)。
投資收益
美國(guó)以REITs為主導(dǎo)的養(yǎng)老地產(chǎn)模式本質(zhì)上依靠物業(yè)出租獲得租金收益。研究發(fā)現(xiàn)，養(yǎng)老地產(chǎn)通過(guò)托管或合資的模式參與運(yùn)營(yíng)的效果并不好，因此租金回報(bào)率仍然是美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)商具有持續(xù)盈利能力的基礎(chǔ)。
另外，中銀國(guó)際研究?jī)?nèi)容認(rèn)為，在投資組合收益方面，美國(guó)養(yǎng)老住宅貢獻(xiàn)占比達(dá)35%~60%，而醫(yī)院貢獻(xiàn)僅占比5%，與國(guó)內(nèi)地產(chǎn)商偏好投資醫(yī)療產(chǎn)業(yè)不同。投資模式方面，純租賃模式的收益率表現(xiàn)優(yōu)于托管模式和合資模式，故地產(chǎn)商參與養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)不一定能提升投資回報(bào)率。
從模式來(lái)看，具體而言，美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式主要有3種：凈出租模式、委托經(jīng)營(yíng)模式以及租賃+經(jīng)營(yíng)模式。凈出租模式：養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者將物業(yè)租賃給運(yùn)營(yíng)商，每年收取固定的租金，而所有的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、稅費(fèi)以及保險(xiǎn)費(fèi)等均由承租方承擔(dān)。在此種模式下，持有者的風(fēng)險(xiǎn)最低，收益最穩(wěn)定，運(yùn)營(yíng)商則獲得全部的經(jīng)營(yíng)收益，并承擔(dān)全部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)最大的養(yǎng)老地產(chǎn)公司HCP REITs于1985年成立，截至2010年末，已擁有672處物業(yè)，總值145億美元。其中自有物業(yè)573處，主要采用出租模式運(yùn)營(yíng)。委托經(jīng)營(yíng)模式：養(yǎng)老地產(chǎn)持有者將物業(yè)托管給運(yùn)營(yíng)商，運(yùn)營(yíng)商每年收取一定比例的管理費(fèi)，但不承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，持有者的收益更大，但是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也更高。Ventas成立于1983年，截至2010年末共擁有602處物業(yè)，是全美第二大養(yǎng)老/醫(yī)療類(lèi)REITs公司。與HCP以出租為主的運(yùn)營(yíng)方式不同，Ventas的1/3的養(yǎng)老社區(qū)采用委托經(jīng)營(yíng)方式。在此種模式下，Ventas獲取的不僅僅是租金收益，而是從客戶處收取的全部經(jīng)營(yíng)收入。因此，盡管Ventas的資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)比不上HCP，但收入規(guī)模卻與之相當(dāng)。租賃+經(jīng)營(yíng)模式：養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者將物業(yè)的部分權(quán)益出讓給運(yùn)營(yíng)商，并與運(yùn)營(yíng)商簽訂委托管理協(xié)議。在新框架下，運(yùn)營(yíng)商將獲得管理收益和與所擁有權(quán)益相對(duì)應(yīng)的部分經(jīng)營(yíng)收益。此種模式下，養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者既能分享較多的經(jīng)營(yíng)收益，又能通過(guò)調(diào)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商的積極性從而提高物業(yè)經(jīng)營(yíng)收益。HealthCare REITs成立于1970年，是美國(guó)第三大養(yǎng)老/醫(yī)療類(lèi)REITs公司。該公司主要采用共同構(gòu)建物業(yè)組合的方式激發(fā)運(yùn)營(yíng)商的管理積極性。
政策支持是關(guān)鍵
另外，中銀國(guó)際研究?jī)?nèi)容認(rèn)為，在投資組合收益方面，美國(guó)養(yǎng)老住宅貢獻(xiàn)占比達(dá)35%~60%，而醫(yī)院貢獻(xiàn)僅占比5%，與國(guó)內(nèi)地產(chǎn)商偏好投資醫(yī)療產(chǎn)業(yè)不同。投資模式方面，純租賃模式的收益率表現(xiàn)優(yōu)于托管模式和合資模式，故地產(chǎn)商參與養(yǎng)老運(yùn)營(yíng)不一定能提升投資回報(bào)率。
從模式來(lái)看，具體而言，美國(guó)養(yǎng)老地產(chǎn)運(yùn)營(yíng)模式主要有3種：凈出租模式、委托經(jīng)營(yíng)模式以及租賃+經(jīng)營(yíng)模式。凈出租模式：養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者將物業(yè)租賃給運(yùn)營(yíng)商，每年收取固定的租金，而所有的運(yùn)營(yíng)費(fèi)用、稅費(fèi)以及保險(xiǎn)費(fèi)等均由承租方承擔(dān)。在此種模式下，持有者的風(fēng)險(xiǎn)最低，收益最穩(wěn)定，運(yùn)營(yíng)商則獲得全部的經(jīng)營(yíng)收益，并承擔(dān)全部經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。美國(guó)最大的養(yǎng)老地產(chǎn)公司HCP REITs于1985年成立，截至2010年末，已擁有672處物業(yè)，總值145億美元。其中自有物業(yè)573處，主要采用出租模式運(yùn)營(yíng)。委托經(jīng)營(yíng)模式：養(yǎng)老地產(chǎn)持有者將物業(yè)托管給運(yùn)營(yíng)商，運(yùn)營(yíng)商每年收取一定比例的管理費(fèi)，但不承擔(dān)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。此時(shí)，持有者的收益更大，但是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也更高。Ventas成立于1983年，截至2010年末共擁有602處物業(yè)，是全美第二大養(yǎng)老/醫(yī)療類(lèi)REITs公司。與HCP以出租為主的運(yùn)營(yíng)方式不同，Ventas的1/3的養(yǎng)老社區(qū)采用委托經(jīng)營(yíng)方式。在此種模式下，Ventas獲取的不僅僅是租金收益，而是從客戶處收取的全部經(jīng)營(yíng)收入。因此，盡管Ventas的資產(chǎn)規(guī)模遠(yuǎn)比不上HCP，但收入規(guī)模卻與之相當(dāng)。租賃+經(jīng)營(yíng)模式：養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者將物業(yè)的部分權(quán)益出讓給運(yùn)營(yíng)商，并與運(yùn)營(yíng)商簽訂委托管理協(xié)議。在新框架下，運(yùn)營(yíng)商將獲得管理收益和與所擁有權(quán)益相對(duì)應(yīng)的部分經(jīng)營(yíng)收益。此種模式下，養(yǎng)老地產(chǎn)的持有者既能分享較多的經(jīng)營(yíng)收益，又能通過(guò)調(diào)動(dòng)運(yùn)營(yíng)商的積極性從而提高物業(yè)經(jīng)營(yíng)收益。HealthCare REITs成立于1970年，是美國(guó)第三大養(yǎng)老/醫(yī)療類(lèi)REITs公司。該公司主要采用共同構(gòu)建物業(yè)組合的方式激發(fā)運(yùn)營(yíng)商的管理積極性。
政策支持是關(guān)鍵
目前，在養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)方面美國(guó)已形了HCP、HCR等巨頭企業(yè)，為何會(huì)出現(xiàn)這樣的格局。研究發(fā)現(xiàn)，雖然美國(guó)的養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)市場(chǎng)化主導(dǎo)，商業(yè)性的養(yǎng)老機(jī)構(gòu)并未享受太多的政府補(bǔ)貼，但美國(guó)REITs的企業(yè)所得稅免征制度仍能吸引大部分地產(chǎn)投資商進(jìn)軍養(yǎng)老住宅產(chǎn)業(yè)。
美國(guó)的REITs在稅法上是一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，根據(jù)《1960年美國(guó)國(guó)內(nèi)稅收法案》規(guī)定，如果將每年度盈利的大部分以現(xiàn)金紅利方式回報(bào)投資者，則無(wú)需繳交公司所得稅，就避免了對(duì)REITs和股東的雙重所得課稅。這一政策促使資本進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)。
中銀國(guó)際認(rèn)為，雖然國(guó)內(nèi)目前嘗試介入醫(yī)療養(yǎng)老的地產(chǎn)公司較多，但行業(yè)性機(jī)會(huì)仍需等待兩方面的催化劑：一是通過(guò)提升租金回報(bào)率提高行業(yè)整體投資回報(bào)，進(jìn)而刺激養(yǎng)老住宅的供給端;二是加大對(duì)營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的政策扶植力度，通過(guò)動(dòng)態(tài)補(bǔ)貼、金融、土地等手段對(duì)投資商形成長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制。
美國(guó)的REITs在稅法上是一個(gè)獨(dú)立的經(jīng)濟(jì)實(shí)體，根據(jù)《1960年美國(guó)國(guó)內(nèi)稅收法案》規(guī)定，如果將每年度盈利的大部分以現(xiàn)金紅利方式回報(bào)投資者，則無(wú)需繳交公司所得稅，就避免了對(duì)REITs和股東的雙重所得課稅。這一政策促使資本進(jìn)入養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)。
中銀國(guó)際認(rèn)為，雖然國(guó)內(nèi)目前嘗試介入醫(yī)療養(yǎng)老的地產(chǎn)公司較多，但行業(yè)性機(jī)會(huì)仍需等待兩方面的催化劑：一是通過(guò)提升租金回報(bào)率提高行業(yè)整體投資回報(bào)，進(jìn)而刺激養(yǎng)老住宅的供給端;二是加大對(duì)營(yíng)利性養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的政策扶植力度，通過(guò)動(dòng)態(tài)補(bǔ)貼、金融、土地等手段對(duì)投資商形成長(zhǎng)效激勵(lì)機(jī)制。
